第一章

中国财富管理市场运行情况

回首2018年以来的行业调整历程，财富管理机构经历了资管新规发布初期的行业震动、整改过渡期的逐步适应和过渡期延长阶段的努力回旋。时至今日，不合规的资管产品和理财服务已基本退出市场，投资者保护、合规经营和风险管控成为财富管理业务发展的重要方向。从全行业来看，在资管新规的监管框架下开展业务，将是巩固财富管理转型成果和引导行业长期健康发展的基础。与此同时，我国居民财富在经济发展过程中实现了快速积累，家庭资产配置由房地产向金融资产转移的进程仍在继续，因此财富管理需求的爆发是大势所趋，资金端的规模扩容和资产端的优化转型将共同推动本轮财富管理发展浪潮的到来，财富管理行业也有望在未来较长时间内持续引领金融业的转型和高质量发展。

一、财富管理市场发展概况

（一）财富管理市场发展现状

1、“过渡期”平稳收官，业务发展步入正轨

资管新规的主要原则是“破刚兑、去通道、压杠杆、降非标”。经过2018年以来的行业调整，银行理财、信托业和券商资管的规模均出现了明显下降。银行理财规模持续下降的主要原因是保本理财加速出清、同业理财压降和退出非标资产，信托业和券商资管则主要是受到压降通道业务规模的影响。值得一提的是，上述三个子行业曾经都是通道业务链条上的重要环节，经过过渡期的主动调整，虽然资管规模出现了下降，但资产结构和资金运用方式都得到了明显优化。

此外，基金业作为财富管理行业规范运营的典范，其发展并未明显受到资管新规的影响。近年来，随着股票市场交易的愈加活跃，以混合基金为代表的公募基金产品蓬勃发展，规模快速增长。与上述子行业都不同的是，保险资管在我国长期以来没有取得较好的发展，定位多以管理自有保险资金为主。随着“大资管”时代的到来，保险资管有望借助养老金业务和个人零售业务，参与财富管理市场竞争，从而实现向财富管理机构转型。

总体而言，财富管理业务经过近年来的监管规范和行业引导，逐步摆脱了过去野蛮生长和无序竞争的混乱格局。在当前财富管理业务制度化和市场化的风向标下，不合规的产品和服务正在大量退出市场，投资者保护、合规经营和风险管控成为财富管理业务发展的重要方向[1]。从全行业来看，在资管新规的监管框架下开展业务，将是巩固财富管理转型成果和引导行业长期健康发展的基础。

2、财富管理渐成共识，行业发展浪潮将至

经过改革开放40年的高速发展，我国居民财富实现了爆发式增长，现已成为全球第二大财富管理市场。当前时点，资金端的规模扩容和资产端的结构转型共同推动了本轮财富管理发展浪潮的到来[2]。

从资金端来看，一方面，居民部门过去以房地产、存款和银行理财作为主要配置方向，在房地产投资属性弱化、银行理财打破刚兑和居民理财意识觉醒等多方面因素的共同促进下，家庭资产结构调整、增配金融产品是大势所趋，对财富管理业务的需求不断增长；另一方面，2019年以来我国启动了全面深化资本市场改革，政策积极引导中长线资金入市，目前这类资金规模巨大但入市比例较低，巨大的潜在资金规模带来了大量的委托投资需求，这将持续推动财富管理行业的发展。

从资产端来看，资管新规出台后，银行理财对非标资产的配置明显降温，三道红线等房地产监管政策也加速了信托行业的萎缩。在此背景下，银行理财和信托产品的收益明显下滑，对投资者的吸引力大幅减弱。然而，我国持续推动金融改革，特别是全面注册制的实施将加速资本市场的优胜劣汰，从根本上提升我国资本市场上市公司的质量，以往“炒小”、“炒差”的投机行为将得到根本遏制，这将有助于股票市场走出适合资管产品运行的长牛、慢牛行情。

全球对比来看，主要发达国家都曾经历过居民资产配置逐步由房地产向金融资产转移的过程，该过程也直接带动了这些国家的财富管理需求。此外，我国正处在经济动能切换的阶段，监管机构将资本市场改革摆在金融改革的突出位置，不断推动间接融资向直接融资转型。近年来，银行业AUM实现了快速增长，其中头部银行的增速更高；与此同时，以营销获客为主的证券经纪人数量大幅减少，而以财富管理为主的投顾人员数量则实现了快速增长。这一切都在表明，财富管理的发展浪潮即将到来，向财富管理机构转型逐渐成为各类金融机构的共识。

3、资管市场平稳扩容，公募基金增速最快

普益标准监测数据显示，截至2022年一季度末，我国财富管理市场规模约115万亿元，自2020年以来保持着震荡盘升的态势。受到股票市场调整、经济形势转弱和人民币汇率贬值的影响，2022年一季度的财富管理市场规模较2021年四季度有所下滑。从我国财富管理市场结构来看，银行理财规模最大，基金、信托和保险资管规模紧随其后，整体上呈现出以银行为核心、非银机构百花齐放的良性竞争发展格局。

2018年“资管新规”发布后，大量不合规的资管产品和理财业务因监管限制而面临整改，银行理财与通道业务规模较大的信托、券商资管规模显著下滑，进入2022年以来有所企稳，但重拾增长仍需要时间。与此同时，以主动管理能力见长的公募基金、私募基金和保险资管规模则始终保持良好的正向增长，并逐步成长为拉动资管行业规模增长的主力军。

（二）财富管理市场政策导向

1、基本法律关系确立，监管要求逐步统一

“资管新规”正式拉开了我国资管领域改革的序幕。伴随着“资管新规”自身的不断完善以及针对六大类财富管理机构的配套细则相继出台，我国金融机构财富管理业务的监管体系逐步完善。从基本法律关系来看，2020年实施的《中华人民共和国证券法》(以下简称《新证券法》)，从性质上明确了大资管行业的基本法律关系为信托关系，并将资管产品正式界定为证券产品，为资管产品统一公募、私募的分类标准奠定了制度基础。从监管要求来看，明确了相关细分资管行业的准则需遵循“资管新规”，并从发行端、销售端与投资端等各环节统一了各类资管产品的政策要求，避免监管套利与不平等竞争。

可以看出，“资管新规”及其后续发布的针对各个资管子行业规范性文件，始终坚持宏观审慎管理和微观审慎监管相结合、机构监管和功能监管相结合的原则，按照不同资管产品的类型严格统一监管标准，同步实行公平的市场准入和监管，以最大限度消除监管套利空间，促进财富管理业务规范发展。可以预见，未来财富管理业务将逐步实现统一监管。

2、积极践行共同富裕，转型投顾大势所趋

党的十八大以来，党中央把“逐步实现全体人民共同富裕”摆上重要位置。在“共同富裕”政策目标持续推动下，2021年8月17日，中央财经委员会第十次会议提出构建初次分配、再分配和三次分配协调配套的基础性制度安排。通过扩大中等收入群体比重，增加低收入群体收入，合理调节高收入，形成中间大、两头小橄榄型的社会分配结构。在此背景下，我国财富管理行业未来发展将有别于专注服务高净值及富裕阶层的模式，行业更添“普惠”色彩。

2021年11月以来，基金投顾业务指引文件密集发布，投顾业务监管法规体系加速成型。一系列基金投顾的监管政策落地，从一开始就明确了“买方投顾”的内核，“买方时代”将是大势所趋。在买方投顾模式下，投顾机构在挑选代销产品时不再由销售额和费率驱动，而是从客户需求出发挖掘合适的产品，并通过常态化的服务运营给予客户购买产品之上的体验，同时根据客户反馈持续对服务内容进行优化，逐步建立起客户信任和客户黏性，从而形成良性循环，实现可持续发展。

（三）发展中存在的问题与挑战

“资管新规”有效地化解了资管行业的诸多风险点，对资管行业健康发展发挥了核心作用。但应认识到，“资管新规”并不能包治百病，当前我国资管行业在发展中仍然存在一些亟待解决的问题，其中较为典型的问题主要包括：

1、投资者保护不到位，投资业务融资化尚存

在直接融资的链条中，基金管理公司等财富管理机构为投资者提供专业化的投资管理服务，向投资者收取管理费用，属于典型的买方机构，是投资业务；证券公司为融资方提供专业化的证券创设和承销服务，向资方收取费用，属于典型的卖方机构，是融资业务。

投资业务融资化是指财富管理机构表面上为投资者提供服务，实际上却是在为融资方提供服务，并从融资方处获取收入。在直接融资业务中，投资者和融资方是交易对手，如果财富管理机构同时为双方服务，将面临巨大的道德风险，存在不可调和的利益冲突。以财富管理业务之名获取投资者的信任，但实际上为融资方服务，等于打开了利益输送的方便之门，加剧了资本市场的信息不对称，不仅侵害投资者利益，严重时涉嫌欺诈，还会导致交易价格失真，影响资本市场配置资源的效率。

2、金融素养仍有不足，投资者教育任重道远

我国资管行业的改革主要从供给端入手倒逼需求端改革，因此最终转型的效果很大程度上取决于需求端投资者的接受程度。当前，我国居民金融素养仍有不足，资产配置概念尚未建立，在投资者教育实践中仍面临诸多挑战，主要包括以下四个方面：

一是刚兑文化短时间内尚未完全破除。长期以来我国资管市场充斥着各色各样的刚兑产品，大多投资者对产品净值化、资产配置、长期投资等理念接受程度仍然较低，对资管产品合同条款、风险分类、净值变动、投研能力的重视程度和辨识能力较为不足。

二是宏观层面有关投资者教育的战略规划和长效机制有待完善。投资者教育工作机制呈现碎片化，缺乏国家层面的统筹规划和立法安排，不利于投资者教育工作的稳步推进和长远发展。

三是资管机构参与投资者教育的积极性仍有待提升。金融机构缺乏承担投资者教育工作的内在动力，投资者教育活动营销性质较强，从销售导向转换至服务导向尚需时日。

四是投资者教育方式的有效性有待加强。现有投教方式大多以机构单向知识输出为主，不够场景化，较为晦涩难懂，缺乏吸引力；创新满足与数字时代和人口结构变化相适应的投教方式和教育工具愈发重要。

3、监管套利依然存在，互联网平台需要监管

从全球看，资管业务统一监管是混业发展的必然趋势。针对资管行业的统一监管，分别需要做到统一监管机构、统一资管业务运行规则和统一资管机构监管要求。当前，我国资管行业已进入到统一监管的第二阶段，即资管业务的统一监管，各类资管业务逐步缩小差距，同类资管业务接受相似的监管要求，实现资管机构的公平竞争。然而，我国仍需建立和完善统一的资管业务法律制度，以彻底消除监管套利的操作空间。

此外，线上化、数字化是财富管理行业的重要发展方向，各财富管理机构也在积极转型。从自己构建线上销售平台来看，资管业务开展和资管产品销售的合规性较强，也容易受到监管；但是从借助第三方平台的销售来看，现在的监管规则其实并不完全统一，有的是严格限制，有的是允许，有的是持牌。因此，在线上化、数字化的大趋势下，互联网平台仍需加强监管。

二、银行理财运行情况

（一）银行理财政策导向

1、资管新规重塑生态，行业发展有章可依

2018年4月27日，由央行主导、金融稳定发展委员会讨论、中央会议审议通过，并由人民银行、银保监会、证监会、外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发[2018]106号，以下简称“资管新规”）。“资管新规”通过匹配期限、限制通道等角度，从破刚兑、限非标与降杠杆三方面规范财富管理业务，以此控风险，更好地服务实体经济。“资管新规”的正式发布，标志着资管行业正式迎来发展生态重塑，开启全新发展格局的同时，也在考验银行理财传统发展模式。

随着“资管新规”配套政策在过渡期和延长期内逐步完善，健康发展的资管行业格局逐渐形成。2020年9月1日，人民银行印发《中国人民银行金融消费者权益保护实施办法》，进一步对金融机构内向、外向控制提出要求，明确金融机构保护个人金融信息义务。2021年5月27日，银保监会发布《理财公司理财产品销售管理暂行办法》，加强理财产品销售机构和行为监管规范，推进公平竞争，打破刚性兑付，从销售、风控、内控等角度为理财业务健康发展创造良好的制度环境。

2、配套细则逐步实施，模糊地带纳入监管

在“资管新规”配套细则的逐步实施下，行业中的模糊地带依次受到监管。2020年3月1日，《商业银行理财子公司净资本管理办法（试行）》开始实施，对银行理财子公司净资本提出约束要求，促进银行理财子公司安全稳健运行。2020年7月3日，中国人民银行、银保监会、证监会及外汇局联合发布了《标准化债权类资产认定规则》（以下简称“认定规则”），明确标准化债权类资产的认定范围、监管机构、参与主体等，规范金融机构资管产品投资，促进直接融资健康发展，防控金融风险。2020年7月14日，银保监会发布《关于近年影子银行和交叉金融业务监管检查发现主要问题的通报》，突出通报了金融机构“资管新规”、“理财新规”执行不到位、业务风险隔离不审慎、非标投资业务管控不力等情况，强调各级监管部门要持之以恒打击影子银行和交叉金融业务领域出现的违法违规行为。2021年6月11日，银保监会、人民银行发布《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》，限制银行现金管理类产品可投资范围，缩减投资组合平均剩余期限，促进现金管理类产品的转型发展。2021年9月8日，银保监会发布《理财公司理财产品流动性风险管理办法（征求意见稿）》，强调将流动性风险管理贯穿于理财业务运行的全流程。

3、配套建议陆续出台，行业发展重点明确

资产新规配套建议型政策在近期相继出台，引导银行理财业务服务重点地区和领域。2020年2月14日，人民银行、银保监会、证监会、外汇局和上海市政府发布《关于进一步加快推进上海国际金融中心建设和金融支持长三角一体化发展的意见》，支持符合条件的商业银行在上海设立理财子公司，试点外资机构与大型银行在上海合资设立理财公司，支持商业银行和银行理财子公司选择符合条件的、注册地在上海的财富管理机构作为理财投资合作机构，为银行理财发展提供了方向建议。2021年5月6日，中国人民银行、香港金融管理局、澳门金融管理局发布《粤港澳大湾区“跨境理财通”业务试点实施细则（征求意见稿）》，详细规定了具体“南向通”、“北向通”业务合作模式、业务开通流程和业务各环节的具体要求，进一步为银行理财业务发展提供新思路。

4、“理财子”要求明确，业务回归资管本源

2018年12月2日，银保监会发布《商业银行理财子公司管理办法》（2018年第7号）对理财子公司的设立、变更和终止，业务经营范围、风险管理等提出监管要求。2019年11月19日，银保监会发布《商业银行理财子公司净资本管理办法（试行）》（2019年第5号），明确了理财子公司的净资本要求、信息披露要求，以及净资本及风险资产的计算方法、监管指标等。2021年5月27日，银保监会发布《理财公司理财产品销售管理暂行办法》，对理财产品的销售与代销的范围、流程、责任、信息登记、风控等方面进行明确和强化，也打开了理财产品规范代销的大门，有利于理财公司未来合规发展。2021年12月10日，银保监会发布《理财公司理财产品流动性风险管理办法》，从制度、应对措施、压力测试、信息披露、投资、认购和赎回限制，提出对理财公司发行的理财产品的流动性风险管理监管要求。2020年10月以来，市场已经发生多起高等级信用债违约，加上理财产品本身对长期限权益类资产的配置，多只理财产品净值跌破1，甚至出现了资金流动困难和违约问题，因此加强对理财产品流动性风险的监管显得愈发重要。

（二）银行理财行业数据

1、产品发行震荡筑底，固收类产品占主体

普益标准监测数据显示[3][4]，2022年前两季度，银行理财市场新发行产品数量分别为9093款、9288款，同比分别下滑34.70%、29.25%。其中，前两季度新发行净值型理财产品数量分别为8600款、9031款，新发行理财产品净值化率不断提升，分别达到94.58%、97.23%。总体来看，二季度新发行理财产品数量结束了此前连续数个季度的下滑，新发行理财产品数量正在震荡筑底。

进入2022年以来，新发行理财产品数量随月度波动，但并未出现持续性变化趋势。2022年8月，银行理财市场新发行产品数量为2281款，较7月环比下滑17.41%，与去年同期相比减少41.36%；从三季度来看，三季度前两个月的理财产品发行量较二季度前两个月减少614款，降幅为10.85%。

从新发行理财产品类型来看，固收类产品在新发行理财产品中占据绝对主体。2022年前两季度，固收类产品在新发行理财产品中的占比分别达到94.19%、95.70%，其封闭式净值型产品的平均业绩比较基准分别为4.18%、4.08%；混合类产品两个季度分别新发445款、335款，其封闭式净值型产品的平均业绩比较基准分别为5.20%、5.32%；权益类产品两个季度分别新发79款、61款，其封闭式净值型产品的平均业绩比较基准分别为5.10%、5.03%。

总体来看，权益类、混合类产品的业绩基准明显高于固收类产品，这表明配置权益资产将有助于提升理财产品的投资收益。业绩基准比较来看，2022年前两季度，混合类产品的业绩基准继续提升，固收类、权益类产品的业绩基准则均有下滑；从三季度来看，固收类产品在7月和8月新发行理财产品中的占比仍高于95%，业绩基准相比二季度末则有下滑。

从理财子公司的情况来看，2022年前两季度，银行理财子公司分别发行了2728款、3478款理财产品。其中，开放式产品的平均业绩比较基准分别为4.10%、3.82%；封闭式产品的平均业绩比较基准分别为4.59%、4.46%。2022年以来，理财子公司产品发行量波动较大，封闭式产品与开放式产品的平均业绩比较基准之差较年初有所扩大。总体来看，封闭式产品有利于引导投资者坚持长期主义，从而获得比开放式产品更高的投资收益。

进入三季度以来，理财子公司在7月和8月分别发行理财产品1054款、711款，三季度前两个月的理财产品发行量较二季度前两个月减少190款，降幅为9.72%。从业绩基准来看，8月封闭式产品与开放式产品的平均业绩基准之差较二季度末有所收窄，但较年初仍有所扩大。

2、“固收+”发行量攀升，业绩基准表现分化

普益标准监测数据显示，2022年二季度，“固收+”产品的新发数量为4887款，较上季度增加598款，环比增长13.94%。其中，理财子公司发行的“固收+”产品数量最多，为2438款，占比49.89%，且发行量仍在持续增长；其次是城商银行和农村金融机构，分别发行了1380款和861款“固收+”产品，占比分别为28.24%和17.62%，其中城商银行发行的“固收+”产品数量在2021年三季度达到巅峰后持续下滑，而农村金融机构发行的“固收+”产品数量则持续增长；最后是股份制银行和国有银行，分别发行了203款和5款“固收+”产品，占比分别为4.15%和0.10%，二者均保持稳定。

进入三季度以来，“固收+”产品发行量在7月出现环比下滑后，8月发行量重新超过6月，延续了震荡攀升的趋势。7月，理财子公司“固收+”产品发行量为734款，环比减少31.02%，是造成“固收+”产品7月发行量环比下滑的主要原因；然而从8月来看，理财子公司共发行“固收+”产品1168款，环比增长59.13%，并成为推动“固收+”产品发行量反弹的主要动力。

从“固收+”产品业绩基准来看，2022年二季度，“固收+多种资产”类产品的平均业绩基准为4.11%，该类产品的业绩基准长期处于相对高位，且波动性相对较小；其次是“固收+非标”类产品，二季度的平均业绩基准为4.02%，业绩基准波动同样相对较小；相比之下，“固收+基金”、“固收+衍生金融工具”、“固收+权益资产”类产品业绩基准的波动较为剧烈。

进入三季度以来，“固收+非标”、“固收+其他类型资产”类产品的业绩基准有所上升，“固收+基金”、“固收+衍生金融工具”、“固收+收（受）益权”、“固收+多种资产”类产品的业绩基准有所下降。截至2022年8月，“固收+非标”、“固收+基金”、“固收+衍生金融工具”、“固收+收（受）益权” 、“固收+其他类型资产”、“固收+多种资产”类产品的业绩基准分别为4.03%、3.69%、3.70%、3.93%、3.88%、4.05%。

3、现金管理收益再降，中短期产品现分化

普益标准监测数据显示[5]，2022年以来，全国银行理财市场精选50款现金管理产品七日年化收益率持续震荡下行，其中2022年8月的收益率月均值为2.52%。与上季度末相比，现金管理类产品收益率继续下滑18BP，并创出了2021年以来的新低。

从六个月投资周期产品的收益率来看，进入三季度以来，全国银行理财市场精选50款六个月投资周期产品收益表现有所分化。其中，过去三个月投资收益率相比二季度末小幅下滑至1.04%，过去六个月投资收益率相比二季度末小幅上升至1.95%。与收益率最低的2022年4月相比，六个月投资周期产品过去三个月和过去六个月的投资收益率分别上升36BP和11BP；与年初相比，六个月投资周期产品过去三个月和过去六个月的投资收益率分别下滑11BP和17BP。

从一年投资周期产品的收益率来看，进入三季度以来，全国银行理财市场精选50款一年投资周期产品三个月和六个月区间收益率之差有所扩大。其中，过去三个月投资收益率相比二季度末小幅下滑至1.01%，过去六个月投资收益率相比二季度末小幅上升至1.80%。与收益率最低的2022年4月相比，一年投资周期产品过去三个月和过去六个月的投资收益率分别上升55BP和26BP；与年初相比，一年投资周期产品过去三个月和过去六个月的投资收益率分别下滑6BP和33BP。

（三）银行理财创新发展

1、养老理财蓬勃发展，存续产品表现良好

2021年9月，银保监会发布《关于开展养老理财产品试点的通知》，明确自2021年9月15日起，工银理财在武汉和成都、建信理财和招银理财在深圳、光大理财在青岛开展养老理财产品试点。2022年2月25日，“四地四机构”扩展至“十地十机构”，进一步加大养老理财产品供给。试点机构、范围拓展的同时，养老理财产品获批额度也大幅扩容。其中，首批4家养老理财试点理财公司，单家机构养老理财产品募集资金总规模上限由100亿元提高至500亿元；第二批7家理财公司单家机构养老理财产品募集资金总规模上限为100亿元。据测算，养老理财产品试点整体募集资金总规模提升至2700亿元。这也意味着，除去已发行的近900亿元产品外，养老理财产品剩余额度仍高达1800亿元。

截至2022年9月，工银理财、建信理财、农银理财、招银理财、光大理财、中邮理财、中银理财、交银理财、贝莱德建信理财9家理财子公司共计发行48只养老理财产品，累计募集金额超900亿元，发展态势良好。此外，上述48只养老理财风险等级多为PR2-PR3，其中固收类产品36只，混合类产品12只。从产品期限来看，期限多为5年；最长期限为10年，由贝莱德建信理财发行。当前养老理财产品业绩比较基准普遍高于其他类型理财产品，均在4%-10%之间。

得益于银行理财公司的大类资产配置能力、市场择时能力和资产获取能力，特别是长期投资带来的风险预算，养老理财的业绩表现优于市场同类资管产品。截至9月27日，除招银理财旗下“招智无忧1号混合类养老理财”小幅破净外，其余理财产品净值均在1以上。其中，光大理财发行的颐享阳光养老理财累计净值1.0419，暂居首位。

2、“理财子”持续获批，主题产品不断扩容

自2019年5月27日，银保监会率先批复工银理财、建信理财开业以来，银行理财子公司不断发展壮大，截至目前，银保监会已批准29家银行理财子公司筹建，26家获批开业，队伍从国有行到股份行，再扩充至头部城商行，理财子公司市场份额占比已经稳步提高至六成以上。资管新规之下，理财子公司的不断扩容为银行理财市场净值化转型提供了重要支撑。截至2021年底，银行理财业务过渡期整改任务基本完成，保本理财产品规模已由资管新规发布之初的4万亿元压降至零。

理财子公司脱胎于银行资管，是银行理财业务转型的重要载体。但随着资管新规过渡期的结束，资管行业监管标准基本统一，理财子公司将面临与其他资管机构的同台竞争，以及投研团队建设、理财产品创新和投资绩效考核等多重挑战。面对新的形势，理财子公司不断完善产品体系，积极推动“固收+”及混合类产品发行，逐步丰富权益类产品。尤其在创设特色理财产品方面，各理财子公司布局动作频频，双碳目标下的ESG、立足于“10+1”试点的养老理财产品及支持中小企业发展的专精特新等主题理财产品不断扩容。

据普益标准统计，截至2022年二季度末，银行理财市场共发行了17只专精特新主题银行理财产品。其中，中银理财发行的15只专精特新产品均为混合类产品，以专精特新企业的债券资产、权益类资产为配置主线，灵活配置非标准化债权等资产，同时适当参与金融衍生品交易；交银理财发行了1只固定收益类专精特新主题产品，其权益部分将重点投资于专精特新相关的资产及企业；招银理财发行了1只权益类专精特新主题理财产品，主要围绕该主题构建投资组合，精选优质且估值合理的高成长性公司，其权益类资产计划配置比例为80%至95%。

此外，2022年上半年共有12家理财机构推出了49只ESG主题理财产品，已接近2021年发行总量的七成。其中，除了信银理财推出的10只私募产品，其余均为公募类产品，且以固收类产品为主。49只新发产品中，共30只为固收类，占比超过60%，其他19只为混合类产品。总体而言，ESG产品的期限偏长，风险等级较低，认购起点较低，整体风格偏稳健。投资品种主要为固定收益类，重点投资标的为绿色债券、绿色ABS、ESG表现良好企业的债权类资产，覆盖了节能环保、生态保护、高质量发展、清洁能源、乡村振兴等重点领域。

三、信托业运行情况

（一）信托业政策导向

1、配套细则不断完善，非标资产认定明晰

2020年5月8日，银保监会发布《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》（下简称《资金信托新规》），旨在推动资金信托回归“卖者尽责、买者自负”的私募资管产品本源，发展有直接融资特点的资金信托。《资金信托新规》明确信托公司非标业务规模占比不超过50%，同时，服务信托的定义和范畴得以明确。推动信托业务将朝着资金信托与服务信托并重的方向发展，资金信托的内部结构也将进一步优化。

2020年7月3日，“认定规则”作为“资管新规”的重要配套细则，对于非标和标准化债权资产进行了严格认定，将一些市场机构普遍关心、性质模糊的金融产品归为非标资产，如中证机构间报价系统股份有限公司的收益凭证，上海保险交易所股份有限公司的债权投资计划、资产支持计划等，明确了市场对非标资产范围的预期。交易所和银行间市场的交易债权资产被认定为标准化债权资产，包括私募债、ABS，也包括可交债和可转债等。其他债权类资产若要被认定为标准化债权类资产，需要遵循严格的认定标准。“认定规则”的实施，符合“资管新规”的非标业务量将会大幅缩减，特别是过渡期之后，将严重影响信托资产配置，这就倒逼信托要加紧从非标为主的产品模式向净值化、标准化、基金化产品的转型步伐。

2、业务回归资管本源，内控机制更加完善

2020年3月，银保监会发布《信托公司股权管理暂行办法》，明确信托公司股东、信托公司、监管部门三方主体从股权进入到退出各阶段的股权管理职责，对于促进信托业股权管理乱象治理，加强信托公司股权监管具有重要作用。2020年11月，银保监会下发《中国银保监会信托公司行政许可事项实施办法》，落实进一步对外开放政策，取消外资金融机构入股信托公司10亿美元总资产要求；强化监管导向，匹配行业发展实际，鼓励信托公司开展本源业务，引导信托公司完善公司治理，助推信托业转型发展。此外，《资金信托新规》的发布，在规范资金信托业务的同时，也明确了服务信托的定义，鼓励服务信托和公益慈善信托的发展，这有助于从根本上引导行业稳健长远发展。

2021年10月，《关于整顿信托公司异地部门有关事项的通知（征求意见稿）》（下简称《整顿通知》）的推出，再次体现出监管部门对于限制信托公司粗放发展的坚定态度。《整顿通知》主要涉及两方面的内容，一方面是整顿信托公司异地管理总部，这意味着以往信托公司“双总部”的运营模式将不再适用；另一方面，则是整顿信托公司异地部门，要求有异地部门的信托公司应在类别、数量、设立区域、员工规模等方面符合相关要求。《整顿通知》的落地，将有效避免因管理半径拉长所导致的内控风险，进一步提升信托公司的治理能力和风控水平，维护良好行业秩序。

3、坚守风险防控底线，行业稳健发展可期

落实防范化解金融风险攻坚战基本要求，2020年监管部门多次下发监管意见，要求压降融资类信托业务规模、压降通道业务规模，引导信托公司回归本源，转型发展。然而，突发的新冠肺炎疫情对经济发展造成较大影响，信托业发展也受到影响，2020年6月压降融资类信托规模、压降通道业务规模、压降资金池规模的监管要求才真正落地实施。

2021年3月，银保监会发布《关于辖内信托公司做好2021年“两项业务”压降及风险资产处置相关工作的通知》，对信托投资项目的分类进行了严格划分。明确了非投资类项目的内容，主要包括债权投资、应收账款投资、各类资产收（受）益权投资、附加回购、收益补偿、流动性支持等担保安排或条件严格对赌协议的股权（含收益权）投资等。此后，银保监会又于2021年5月下发《关于推进信托公司与专业机构合作处置风险资产的通知》，明确支持信保基金、金融资产管理公司（AMC）等专业机构与信托公司合作处置固有不良资产和信托风险资产，推进信托业风险资产化解。

此外，2021年出台的一系列监管政策通过强化信托公司组织机构设立监管的方式，限制信托公司过快粗放发展，从而提升信托公司风险防控能力，以应对持续暴露的行业风险。2021年7月，中国银保监会办公厅发布《关于清理规范信托公司非金融子公司业务的通知》（下简称《清理通知》），该政策是2020年6月银保监会发布的《关于开展银行业保险业市场乱象整治“回头看”工作的通知》中的工作延续，其中提及“信托公司非金融子公司管理问题，信托公司与非金融子公司违规开展关联交易，融出资金、转移财产、输送利益；非金融子公司层级过多，组织架构复杂，超出信托公司管理能力等”。虽然信托公司设立一级非金融子公司对公司战略协同发展、人员提升行研能力以及更好的服务实体经济有着积极作用，但由于经营管理薄弱，风险控制不力等问题，也导致了上述各种风险丛生，影响国家金融安全。监管机构在过去几年已经因非金融子公司乱象对多家信托公司进行处罚整顿，并于2021年正式发布《清理通知》，从压缩层级、规范业务角度出发，严格整顿规范信托公司非金融子公司，治理市场乱象。

（二）信托业行业数据

1、资产余额逆势反弹，资本实力持续提升

中国信托业协会的数据显示，截至2022年二季度末，信托资产余额共计21.11万亿元，比上年末的20.55万亿元增加5600亿元，增长2.73%；与2021年同期相比，2022年二季度末信托资产余额增加4715亿元，同比增长2.28%。自2017年行业规模达到顶峰以来，经过连续四年的调整，信托资产余额在2021年首次实现了止跌回升；进入2022年以后，受俄乌冲突、成本压力和需求疲软的影响，经济形势明显转弱，信托资产余额在一季度未能延续2021年的回升势头；不过二季度以来，在经济下行压力和疫情反复冲击的背景下，信托资产余额出现了意外的反弹。

从信托资产功能结构来看，截至2022年二季度末，融资类信托、投资类信托和事务管理类信托资产余额分别为3.16万亿元、8.94万亿元和9.00万亿元，占比分别为14.99%、42.35%和42.66%。与一季度末相比，投资类信托规模在资本市场回暖的环境下增长明显，事务管理类信托规模的增长则主要来源于与海航破产重整等相关的资产服务信托。整体来看，近年来，融资类和事务管理类信托占比呈现下降趋势，投资类信托占比则不断提升。信托资产功能结构的变化，主要缘于信托公司在监管要求和风险压力下对融资类信托规模的持续压降，以及在业务转型过程中对各类投资信托业务的大力发展。在未来新的信托业务分类的导向下，信托资产的投资功能将得到进一步发挥[6]。

从信托公司经营业绩来看，2022年二季度，信托行业实现经营收入268.31亿元，同比下降15.20%；实现利润总额156.38亿元，同比下降27.36%。不过，信托行业经营收入和利润总额相比一季度均有增长，且同比降幅均有收窄。信托公司经营业绩下降的原因主要有三：其一，信托资产增长放缓，规模扩张对营收的驱动力持续下降；其二，央行引导金融市场利率下行，以应对国内经济下行压力，各类金融资产收益持续走低，信托产品对投资者的吸引力下降；其三，信托资金投向结构持续调整，资产回报相对较高的基础产业、房地产以及工商企业等领域占比有所下降，而收益相对较低的标准化金融资产投资占比显著上升，导致信托产品的市场竞争力下降。

从信托公司资本实力来看，截至2022年二季度末，信托公司固有资产合计8639.75亿元，相比2021年末的8752.96亿元减少113.21亿元，降幅为1.29%；信托公司所有者权益合计7127.45亿元，相比2021年末的7033.19亿元增加94.26亿元，增幅为1.34%。与信托公司经营业绩明显下滑不同，信托公司的所有者权益在2022年上半年实现了整体提升。在经济下行压力较大、监管政策收紧及行业风险加剧暴露的形势下，夯实资本实力是信托公司转型发展的前提和基石，这将有助于提升信托行业抵御风险的实力，更好实现高质量转型发展[7]。

2、资金结构持续优化，信托功能回归本源

中国信托业协会的数据显示，截至2022年二季度末，集合资金信托规模为10.72万亿元，较一季度末增加1558亿元，环比增长1.47%；较上年同期增加3570亿元，同比增长3.44%。单一资金信托规模为4.13万亿元，较一季度末减少579亿元，环比下降1.38%；较上年同期减少1.47万亿元，同比下降26.32%。管理财产信托规模为6.26万亿元，较一季度末大幅增加8504亿元，环比增长15.73%；较上年同期增加1.59万亿元，同比增长34.05%。

从信托资产来源占比来看，二季度末，集合资金信托占比50.80%，较上年末减少0.73个百分点；单一资金信托占比19.56%，较上年末减少1.93个百分点；管理财产信托占比为29.64%，较上年末增加2.66个百分点。信托资产来源结构的变化，一方面体现了信托业不断提升主动管理能力、加快推进业务转型；另一方面也反映出监管持续压降通道业务规模取得了显著成效。

中国信托业协会的数据显示，2022年二季度末，投向证券市场（包括股票、基金和债券）、金融机构的资金信托规模同比实现了正增长，投向基础产业、房地产、工商企业的资金信托规模则同比下滑。其中，投向证券市场的资金信托规模合计3.89万亿元，同比增长39.12%；投向金融机构的资金信托规模为1.95万亿元，同比增长2.20%；投向基础产业、房地产、工商企业的资金信托规模分别为1.60万亿元、1.42万亿元、3.92万亿元，分别同比下降25.23%、31.88%、18.24%。

从资金信托投向占比来看，投向证券市场的资金信托规模相比一季度末增加3522.44亿元，占比上升到26.21%，反映出信托业标品投资转型在不断加快。与此同时，投向工商企业的资金规模为3.92万亿元，占比26.37%，受国际环境和需求转弱等因素影响，投向工商企业的资金信托规模占比从2021年下半年以来一直呈小幅下降的态势，但总规模仍超过其他领域的资金投向，反映出信托行业对实体经济的稳定支持。此外，投向基础产业、房地产、金融机构的资金信托规模分别为1.60万亿元、1.42万亿元、1.95万亿元，占比分别为10.79%、9.53%、13.15%；受房地产行业监管、调控和发展预期影响，投向房地产的资金信托规模自2019年以来持续压降。

3、信托收益震荡走低，房地产兑付风险高

普益标准监测数据显示[8]，2022年8月，集合信托理财产品加权收益率为7.11%，相比2022年初累计下降了8BP。其中，短期产品收益率为6.83%，相比2022年初累计上升了64BP；长期产品收益率为7.24%，相比2022年初累计下降了7BP。与2022年3月的收益率高点相比，2022年8月的集合信托理财产品加权收益率累计下降了21BP，其中短期产品收益率累计下降了35BP，长期产品收益率累计下降了14BP。总体来看，2022年3月以来，短期产品和长期产品的收益率差值有所扩大，且短期产品收益率的波动性明显高于长期产品。

从不同投向的信托产品收益率来看，2022年8月，投资于工商企业的产品平均收益为7.18%，相比2022年初下降了28BP；投资于金融机构的产品平均收益为6.71%，相比2022年初上升了40BP；投资于房地产的产品平均收益为7.85%，相比2022年初下降了17BP；投资于基础产业的产品平均收益为7.02%，相比2022年初下降了22BP。

然而，房地产信托产品高收益率的背后是较高的兑付风险。据不完全统计，2022年1-8月信托产品违约数量共131起，规模总计907.99亿元。从违约领域来看，房地产是信托产品风险事件的高发领域，且违约金额占比较大。今年前8个月，房地产信托共违约71起，违约金额达到655.86亿元，规模占比为72.23%；其次是投向工商企业的信托产品，共违约37起，违约金额达到209.26亿元，规模占比为23.05%。

目前，房地产信托产品面临的市场风险仍相对较高，信托公司对风险的控制能力成为房地产项目安全性的重要屏障。2021年末，61家信托公司投向房地产领域的信托资产占比主要集中在30％以内，其中有29家小于10％，22家处于10％-30％；然而，也有部分信托公司投向房地产领域的信托资产占比超过50％。对此，2022年4月初，部分信托公司收到监管窗口指导，要求控制房地产信托集中度不超过主动管理信托规模的40%。

为适应监管要求，预计信托公司将持续压缩融资类地产信托规模，扩大投资类地产信托占比，股权投资类和永续债形式的地产项目或将继续维持增长。相较于传统地产业务，在房地产信托业务逐渐转向股权投资、永续债投资的过程中，抵质押物和保证担保等风控措施相对减少且效力不如从前，对信托公司的业务能力和风控能力提出了更高要求。

（三）信托业创新发展

1、加大FOF/TOF展业，信托转型方向渐明

据统计，有近50家信托公司于2021年发行了超过3000款FOF/TOF产品，而2020年同期仅有29家信托公司发行了400余款FOF/TOF产品。此外，中国信托业协会的相关数据显示，截至2020年末，外贸信托、华润信托、上海信托、中信信托、中航信托5家信托公司的FOF/TOF业务规模超过20亿元；而截至2021年末，上述5家信托公司中的外贸信托、中航信托、中信信托的FOF/TOF业务规模已超过百亿元。由此可见，信托公司FOF/TOF产品的发展正在进入“快车道”，有望成为信托业的重要转型方向并为行业发展提供新的动能。

与银行和券商的FOF/TOF产品相比，信托公司发行的FOF/TOF产品有着明显的优势。从资产端来看，信托产品的投资范围相较于银行理财、公募基金、券商资管的同类产品更广、更灵活，能够通过多样化的资产配置实现最有效的分散投资；从资金端来看，信托公司有庞大的存量高净值客户，有稳定的直销和代销渠道，能够较好地保证FOF/TOF业务的发展需要。

事实上，在资管新规出台以后，信托业面临较大的转型压力，亟需摆脱“融资类信托+通道信托”的旧发展模式。而奠定信托业新发展格局的基础离不开以下三点：（1）信托制度。信托制度具有丰富而灵活的经济管理、金融服务和社会治理功能，以其独特的法律构造在社会财富管理方面具有无可比拟的创新价值。在当前的市场和政策环境下，上述功能将取代以往的私募投行功能成为信托业新发展格局的主导。（2）监管政策。本轮调整以来，随着监管部门的一系列政策文件陆续推出，信托业的监管框架已基本形成，这将为信托业回归财富管理的本源奠定基础，也将更好地释放信托在社会服务等方面的发展潜力。（3）市场需求。随着我国进入中高收入阶段，社会财富的快速增长带来了巨大的财富管理需求；从家庭资产配置结构来看，从房地产向金融资产转移将成为长期趋势；此外，我国正在加速步入老龄化社会，信托在实现大规模财富代际传承和共同富裕的过程中具备独特优势。由此催生的综合化财富管理需求将为信托业提供广阔的发展空间，服务信托和慈善信托等特色业务的蓬勃发展也为行业指明了转型方向[9]。

2、谨防银信“新通道”，信托业再迎窗口指导

早在2018年，银保监会在整治银行业市场乱象的工作中就明确：以信贷资产或资管产品为基础资产，通过特定目的载体以打包、分层、份额化销售等方式，在银行间市场、证券交易所市场以外的场所发行类资产证券化产品，实现资产非洁净出表并减少资本计提属于违规开展表外业务。2022年二季度，多家信托公司再次收到窗口指导，要求不得新增以银行信贷资产作为底层资产的财产权信托，此类业务需按照金融同业通道业务进行逐步压降清理。

所谓财产信托业务，是指委托人将其合法所有的财产或财产权（包括各种动产、不动产和其他权益等）交付给信托公司设立信托，由信托公司作为受托人，按照委托人意愿，为受益人的利益，根据信托文件的约定进行管理、运用和处分的业务。传统意义上的财产权信托本是监管部门倡导的转型方向，此次窗口指导中提及的以银行信贷资产作为底层资产的财产权信托，却是信托公司为银行架起的新通道：一方面，这种业务模式突破了传统信贷资产转让的规则，信贷资产的转出方、转入方在资产确认、资本计提和拨备等方面不符合有关规定，信托公司等于变相为银行提供了规避监管要求的通道；另一方面，风险合规要求与资产证券化业务要求背离较大，发行方的风险自留比例、持有人集中度等均失去了约束。因此，监管方出手围堵此类财产权信托业务的逻辑，其实是信贷资产信托受益权转让业务存在监管套利风险。

四、公募基金运行情况

（一）公募基金政策导向

1、对外开放不断深入，准入机制趋于严格

2020年4月1日开始，全国范围内基金管理公司外资股比限制被取消，公募基金行业对外开放进一步加快。截止2021年9月，已有贝莱德、富达基金、路博迈基金3家外资基金公司获批在中国开展公募基金业务的牌照，同时范达基金、施罗德基金、联博基金等外资机构也正在进行公募牌照的流程审批。公募基金行业发展已经进入对外开放的提速期。

2020年8月28日，证监会发布《公开募集证券投资基金销售机构监督管理办法》（以下简称“监管办法”）及配套规则，自2020年10月1日起施行。监管办法强化了基金销售活动的持牌准入要求，梳理了基金销售机构责任边界，优化了基金销售机构准入和退出机制，并新增基金销售业务许可证有效期延续制度，为基金注册改革的深化提供制度保障。

2、产品销售持续规范，服务实体不断强化

2020年3月，监管部门下发《严格规范宣传推介行为 促进权益类基金健康发展》的监管情况通报，从四个方面推进了基金产品销售规范化发展：一是要求基金公司强化基金宣传推介的合规内控机制；二是坚持长期投资、专业合规的宣传导向；三是合规、审慎、准确介绍基金经理专业经验和能力；四是严格规范宣传推介行为。

2020年4月30日，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资依托基金（REITs）试点相关工作的通知》和《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》，支持公募基金对重点区域和重点行业开展REITs试点项目，引导公募基金更好服务实体经济。2021年7月2号，发改委公布了《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》，对公募REITs试点产品研发经验进行梳理，从试点区域、基础资产范围、募集资金用途要求、资产要求等诸多方面进一步提出指导意见，接连多项政策的出台引导公募基金更好服务于实体经济。

3、推动“差异化”发展，提升行业发展质量

2022年4月26日，证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》（以下简称《意见》）。《意见》提出，支持公募行业差异化发展、壮大公募基金管理人队伍、提高中长期资金占比等，16项事关公募基金行业长远发展和高质量发展的详细举措，吹响了公募基金行业从高速发展向“高质量发展”的改革“号角”。

《意见》指出，公募基金作为重要的机构投资者，在资本市场改革发展稳定中发挥着日益重要的作用。《意见》要求坚持以投资者利益为核心，切实提高公募基金行业服务资本市场改革发展、服务居民财富管理需求、服务实体经济与国家战略的能力，正确处理好规模与质量、发展与稳定、效率与公平、高增长与可持续的关系，切实做到行业发展与投资者利益同提升、共进步。

（二）公募基金行业数据

1、资产净值续创新高，固收基金增长明显

中国证券投资基金业协会的数据显示，截至2022年8月末，我国公募基金资产净值达到27.29万亿元，相比2021年末的25.87万亿元增加约1.73万亿元。其中，封闭式基金资产净值为3.25万亿元，相比2021年末的3.12万亿元增加约1300亿元；开放式基金资产净值为24.04万亿元，相比2021年末的22.44万亿元增加约1.60万亿元。值得注意的是，受到股票市场调整、经济形势转弱和人民币汇率贬值的影响，一季度公募基金资产净值较2021年末曾出现了下滑，与3月末相比，8月公募基金资产净值增加约2.21万亿元，重拾增长并继续创出新高。

从开放式基金来看，2022年以来，随着股票市场波动加剧，货币型基金和债券型基金的资产净值增长明显，股票型基金和混合型基金的资产净值则出现下滑。截至2022年8月末，货币型基金和债券型基金的资产净值分别为11.21万亿元和5.07万亿元，相比2021年末分别增长1.74万亿元和0.97万亿元；股票型基金和混合型基金的资产净值分别为2.41万亿元和5.05万亿元，相比2021年末分别下滑0.17万亿元和1.00万亿元。

2、固收基金收益低迷，权益基金快速反弹

普益标准监测数据显示，2022年8月，货币型公募基金七日年化收益率月均值为1.53%，较上月下降15BP，较2022年1月的阶段性高点下降70BP。今年以来，我国宏观经济面临国内疫情反复、国外输入性通胀、全球供应链冲击等复杂挑战，下行压力明显加大。为了实现“稳增长”的目标，我国货币政策整体较为宽松。在此背景下，无风险收益率持续下滑，风险较低的货币型公募基金对此反映较为明显。

从债券型公募基金来看，2022年8月，债券型公募基金过去六个月涨幅为1.58%，过去三个月涨幅为1.29%，分别环比上升19BP和下降51BP。观测过去半年不同时段债券型公募基金的区间收益表现，2022年8月，债券型公募基金六个月区间收益表现创半年新高，但相比年初仍下滑80BP；债券型公募基金三个月区间收益表现虽较上月有所下滑，但与年初基本持平。

从混合型公募基金来看，2022年8月，混合型公募基金过去六个月涨幅为-3.64%，过去三个月涨幅为5.27%，区间收益表现较上月双双下滑，分别下降430BP和182BP。近五个月来，混合型公募基金三个月区间收益表现始终好于六个月区间收益表现；截至2022年8月，混合型公募基金三个月区间收益表现明显好于年初，但六个月区间收益表现与年初基本持平。

从股票型公募基金来看，2022年8月，股票型公募基金过去六个月涨幅为-7.54%，过去三个月涨幅为5.35%。受股票市场影响，8月股票型公募基金收益表现与三大指数保持同步，环比均呈现下降趋势；截至2022年8月，股票型公募基金三个月区间收益表现明显好于年初，但六个月区间收益表现不及年初。总体来看，在股票市场触底反弹的带动下，权益类产品的收益表现在经历了3月份的业绩低谷后出现快速拉升。

（三）公募基金创新发展

1、推进公募REITs试点，行业再迎发展机遇

公募REITs是指依法向社会投资者公开募集资金，并以基础设施、公用事业等项目为底层配置资产，由基金管理人等主动管理运营投资项目，并将产生的绝大部分收益分配给投资者的标准化金融产品，是一种不同于股票、债券、现金的第四类资产，具备高分红、抗通胀的特征。由于每单公募REITs均由地方发改委初选，经国家发改委、交易所和证监会等多层“考核”，因此公募REITs的出现为投资者提供了布局优质基础设施资产的机会。

2022年3月18日，证监会发布《深入推进公募REITs试点 进一步促进投融资良性循环》一文，并表示将重点开展以下三方面工作：（1）研究制定基础设施REITs扩募规则。扩募是REITs产品的重要特性，也是REITs市场建设不可缺少的重要环节。推出REITs扩募机制，有利于已上市优质运营主体，依托市场机制增发份额收购资产，优化投资组合，促进并购活动，更好形成投融资良性循环。（2）推动保障性租赁住房公募REITs试点项目落地。推进保障性租赁住房REITs项目试点，有利于拓宽保障性租赁住房建设资金来源，更好吸引社会资本参与，促进行业向新发展模式转型，实现平稳健康发展。（3）推动项目常态化供给。一方面形成市场的规模效应和集聚效应，另一方面夯实REITs市场高质量发展基础。

目前，我国经济面临三重压力，叠加疫情反复、地区冲突、美联储加息等不利因素影响，实现既定的经济增长目标并不轻松。除宏观政策支持外，撬动民间投资也是拉动经济增长的必要之举。以基础设施投资为例，2021年政府工作报告指出：要围绕国家重大战略部署和“十四五”规划，适度超前开展基础设施投资。基建设施项目拥有超长的产业链，对于经济企稳和改善市场预期有着特殊意义。然而，大规模基础设施建设容易增加地方政府的财政压力和债务风险，因此在当前经济和市场环境下，通过扩募公募REITs撬动民间投资、吸收社会资本，有利于促进投融资体系良性循环、助力实体经济发展。

2、第三支柱政策落地，公募基金有望受益

2022年4月21日，国务院办公厅发布《关于推动个人养老金发展的意见》（以下简称“意见”），本次意见的出台标志着第三支柱个人养老保险的顶层设计最终落地。目前来看，作为第一支柱的基本养老保险，制度基本健全，职工养老保险加城乡居民养老保险已覆盖近10亿人；第二支柱企（职）业年金制度初步建立，并且正在逐步得到完善，已经覆盖超过5800万人。不过，虽然第一支柱基本养老保险已基本实现全覆盖，但总体保障水平相对比较有限；第二支柱企（职）业年金，覆盖面仍然较窄，只能满足小部分群体的养老需求。因此，从多支柱养老金体系建设来看，完善养老金第三支柱的制度框架将进一步推进多层次、多支柱养老保险体系建设，促进养老保险制度可持续发展。

公募基金参与养老金投资管理是国际惯例，目前已经进行市场化投资运营的养老金资产中，包括全国社保基金、企业（职业）年金及部分基本养老金，其中约50%由基金公司投资管理，因此公募基金始终是养老金最重要的投资管理人之一。公募基金作为我国资本市场中较为成熟的专业机构投资者，长期业绩良好，具有广泛的客户基础。随着个人养老金制度进一步推动长期资金入市，公募基金将迎来更大规模的长期稳定资金和历史性发展机遇。

从产品提供方面来看，一方面，公募基金能够设计和发行适合养老投资的养老目标基金，有效的满足不同风险收益特征的养老需求；另一方面，公募基金本身是许多银行理财、商业养老保险、养老目标FOF所投资的底层资产，是这些养老产品能取得良好收益的基石。

从投资管理方面来看，养老目标基金作为个人养老金账户的投资品之一，更强调成熟稳健的投资策略，对基金经理和底层公募基金的选择也有更严格的要求和规范。基金公司可以充分发挥自身资产配置和基金投资能力，帮助投资者追求长期稳健的养老金投资收益。

从投资顾问方面来看，不可否认的是，未来可参与个人养老金制度的广大群体中，金融知识普及率不高，这就需要市场参与主体切实站在投资者利益的角度去深化养老投教工作。通过专业的陪伴服务，帮助投资者理性应对短期市场波动，从而有机会分享资本市场长期增长红利，稳步积累个人养老金财富。

五、私募基金运行情况

1、回归私募投资本源，新增产品备案平稳

中国证券投资基金业协会的数据显示，截至2022年8月末，我国私募基金证券管理人共有9138家，股权、创业管理人共有14726家，其他管理人共有403家，私募资产配置类管理人共有9家，相较2018年初分别增加563家、1195家、-374家和9家。从结构上看，股权、创业私募管理人和证券管理人占据主体，二者共计23864家，合计占比98.30%。进入2022年以来，随着股票市场的调整，私募基金管理人数量出现了明显下滑。截至2022年8月末，我国私募基金证券管理人相较2022年初增加38家；股权、创业管理人和其他管理人分别减少297家和111家。

从私募基金管理规模来看，2018年以来，私募基金管理规模总体上保持增长。截至2022年8月末，私募基金管理规模达到20.41万亿元。其中，证券管理规模为5.98万亿元，股权、创业管理规模为13.70万亿元，其他管理规模为7206.99亿元，私募资产配置类管理规模为49.87亿元。从结构上看，股权、创投管理规模和证券管理规模占据主体，二者合计达到19.68万亿元，占比96.44%。受股票市场调整的影响，私募基金管理规模在2022年二季度曾出现下滑，但进入三季度以后，私募基金管理规模重拾增长，并于8月末再创历史新高。

从新增私募产品备案数来看，2022年7月和8月，新增私募产品备案数分别为2039只和1956只。其中，7月新增证券产品备案数和股权、创业产品备案数分别为1531只和521只，而其他产品备案数和私募资产配置类产品备案数分别下降了12只和1只；8月新增证券产品备案数和股权、创业产品备案数分别为1533只和450只，而其他产品备案数下降了27只。

2、区间收益触底反弹，复合策略相对稳定

普益标准监测数据显示[10]，2022年8月，复合策略私募基金近六个月涨幅为1.08%，近三个月涨幅为-0.27%，过去六个月和过去三个月区间收益表现较上月环比下降。截至2022年8月，复合策略私募基金三个月区间收益表现与年初基本持平，但六个月区间收益表现不及年初。

从股票策略私募基金来看，2022年8月，股票策略私募基金近六个月涨幅为-3.18%，近三个月涨幅为-2.54%，过去六个月和过去三个月区间收益表现较上月环比下滑。截至2022年8月，复合策略私募基金三个月区间收益表现与年初基本持平，但六个月区间收益表现不及年初。

六、券商资管运行情况

（一）券商资管政策导向

“公募”转型不断深化，外资券商加剧竞争

2018年11月，证监会发布《证券公司大集合资产管理业务适用<关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>操作指引》，对标“资管新规”对大集合产品公募化改造提出了整改意见，并设立2020年底前为过渡期，过渡期满后，持有公募基金的券商可以将大集合改造成公募基金。近年来，券商资管公募化逐步加快进程，尤其是进入2021年以后，券商公司的公募化产品数量和规模均呈大幅增长态势，产品净值化、标准化转型取得重大成就。券商资管公司按照监管指引要求，对大集合产品逐个制定转型方案，逐一上报，积极申请公募基金牌照，向公募化平稳转型。截止2021年上半年底，已有券商机构旗下76只大集合产品完成了公募化转型。

证券外资股比限制取消，外资券商卷土重来，倒逼中资券商业务转型。自2020年4月证监会宣布取消证券公司外资股比限制以来，外资券商卷土重来，加快布局国内公募、证券、私募、期货市场，截止2021年7月数据，已有9家外资券商开始在华经营券商业务，分别为高盛高华证券、瑞银证券、瑞信证券、摩根士丹利华鑫证券、汇丰前海证券、野村东方国际证券、摩根大通证券、大和证券、新展证券。全球顶尖金融机构的介入对中资券商资管业务形成巨大冲击，加剧行业竞争。

（二）券商资管行业数据

1、资管规模总量下滑，新发展动能逐渐形成

中国证券投资基金业协会的数据显示，截至2022年一季度，券商资管规模合计7.85万亿元，相比2021年末减少3873亿元，降幅为4.70%。其中，券商集合资管计划规模为3.56万亿元，相比2021年末减少905亿元，降幅为2.48%；券商定向资管计划规模为3.71万亿元，相比2021年末减少3246亿元，降幅为8.04%。

从总量上看，作为通道业务重灾区的券商定向资管计划规模持续压降，而券商集合资管计划规模已十分接近定向资管计划规模，这意味着新的发展动能正逐渐取代旧的发展动能。展望未来，券商资管业务将持续回归财富管理功能本源，行业也将由此迈入高质量发展阶段。

2、季度发行量仍下滑，债券型产品占主体

普益标准监测数据显示，2022年前两季度，新发行券商资管产品数量分别为575款、525款，同比分别下滑48.66%、37.80%。自2020年三季度以来，券商资管产品发行量持续下滑，虽然趋势仍未得到扭转，但环比降幅在2021年四季度以后有所收窄。

进入2022年以来，新发行券商资管产品数量随月度波动，但并未出现持续性变化趋势。从三季度来看，7月券商资管产品发行量较4月小幅下降2.26%；但由于8月券商资管产品发行量环比出现较大幅下滑，因此三季度前两个月的券商资管产品发行量较二季度前两个月明显减少。

从券商资管产品发行结构来看，债券型产品始终在新发行券商资管产品中占据主体。2022年前两季度，债券型产品在新发行券商资管产品中占比分别为63.65%、71.81%；其次是混合型产品，两个季度分别占比21.22%、17.52%。债券型产品和混合型产品在新发行券商资管产品中合计占比超过80%。

进入三季度以来，债券型产品在7月和8月新发行券商资管产品中占比分别为77.46%、55.29%；混合型产品在7月和8月新发行券商资管产品中占比分别为13.29%、22.35%。二者在新发行券商资管产品中合计占比虽有所下降，但仍接近八成。

（三）券商资管创新发展

推进“公募化”转型，主动管理重要性凸显

券商资管机构进军公募业务是我国财富管理市场扩张的必然结果。从国际资管机构业务构成来看，公募的市场规模大约是私募的10至30倍，虽然私募机构小而美，但公募市场显然有着更大的发展潜力。从2019年开始，券商资管大集合产品的“公募化”改造稳步推进，目前已有227只券商大集合产品完成“公募化”改造，总规模超过千亿元。与此同时，随着公募基金牌照放开，设立资管子公司进而申请公募牌照在很大程度上也成为了券商资管的重要选择。2021年以来，已有中信证券、中金公司、中信建投、华创证券、国金证券5家券商拟设立资管子公司。

不过值得一提的是，已拥有公募牌照的券商资管机构大多将重心放在固收类产品上，主动权益资产投研能力不足仍然是部分券商资管机构不得不面对的短板。展望未来，在财富管理市场的竞争格局中，如何构建差异化的竞争优势决定了财富管理机构能否做大做强并长期生存下来。就券商资管而言，提高投研能力、深耕主动管理是构建核心竞争力的关键。目前在监管去“多层嵌套”的背景下，FOF和MOM正成为银行理财等其它资管机构实现大类资产配置的重要工具。因此券商资管应该在其它资管机构的“软肋”和“盲区”进行发力，整合优势投研资源，努力丰富产品类型和大类资产配置范围，满足客户的多元化资产配置需求，并形成差异化的竞争优势。

七、保险资管运行情况

（一）保险资管政策导向

1、制度框架落地实施，监管空白得以补齐

为了贯彻落实“资管新规”，进一步规范保险资产管理产品业务发展，继2020年3月25日《保险资产管理产品管理暂行办法》（下简称《产品办法》）发布后，配套三项实施细则也于2020年9月11日正式发布，分别为《组合类保险资产管理产品实施细则》、《债权投资计划实施细则》和《股权投资计划实施细则》。三个细则在《产品办法》的基础上，结合各类产品在交易结构、资金投向等方面的特点，对监管标准做了进一步细化，为保险资产管理产品稳步发展提供了制度保障，有助于引导保险资产管理机构提升投资管理能力、有助于更好服务保险资金等长期资金配置。

保险资管“1+3”制度框架的全面落地，扩宽了保险资管的销售渠道。《产品办法》规定保险资产管理机构既可以自行销售产品，也可以委托符合条件的金融机构以及银保监会认可的其他机构代理销售。保险资管产品销售渠道的持续扩充，不再局限于过去的自销和银行保险机构代销渠道，这意味着未来保险资管和其他金融机构的合作将更加紧密，保险资管的业务范围也相应地得到大大的提升。同时，在资金来源方面拉齐了保险资管产品与信托产品、理财产品、证券资管产品等其他可比产品的差距，有利于保险资管机构在发挥保险资金长期稳定优势的基础上，广泛吸纳其他社会资金。与此同时，“1+3”制度框架下放宽了保险资金可投资组合类产品的限制，为保险公司的投资提供了新的思路，推动资金流向的多样化发展。强调了对于组合类产品投资的风险管控，驱使保险资管公司重视组合类投资的风险跟踪管理，进一步优化组合类投资产品的运营管理。

2、分类监管得以确立，助力行业稳健经营

2021年1月13日，为加强对保险资产管理公司的机构监管和分类监管，促进保险资产管理行业合规稳健经营，提升服务实体经济质效，中国银保监会发布《保险资产管理公司监管评级暂行办法》（下简称《评级办法》）——这意味着保险资管业进入分类监管时代。以风险为导向的分类监管，既是国际上较为成熟的金融机构监管措施，又已在我国金融市场积累了十余年的监管实践经验。从2006年开展商业银行监管评级与分类监管开始，监管部门相继推出对企业集团财务公司、信托公司、证券公司、期货公司、保险公司等机构的监管评级与分类监管制度，并随行业发展不断优化完善，取得积极成效。

吸收借鉴国内外金融机构分类监管的相关经验做法，建立实施保险资产管理公司的监管评级制度，并根据评级结果，在市场准入、业务范围、产品创新、现场检查等关键领域采取差异化监管措施，具有重要的现实意义和较强的可操作性。一是有利于实现分类监管和差异化监管。通过监管评级，既能避免过去混同监管带来的成本增加等问题，又能清晰确定监管重点，合理配置监管资源，提升监管效率。二是有利于促进保险资产管理公司防范风险、合规经营和规范发展。通过监管评级，形成正向激励，推动公司主动对标行业标准和标杆公司，强化合规经营意识，增强内生发展动力。三是有利于强化监管导向，促进保险资产管理行业专注主业和特色，优化业务结构，提升服务实体经济质效。

2021年9月28日，为持续深入落实国务院“放管服”工作部署，进一步深化保险资金运用市场化改革，提高服务实体经济质效，银保监会制定了《关于资产支持计划和保险私募基金登记有关事项的通知》，将保险资产管理机构的资产支持计划和保险私募基金由注册制改为登记制。这有助于增强保险资管产品竞争力，提升保险资金运用效率，将推动保险资金更好服务实体经济。

（二）保险资管行业数据

1、资产总额持续增长，前8月发行量微增

中国银保监会数据显示，2018年以来，保险公司资产总额总体上保持震荡增长态势。截至2022年7月末，保险公司资产总额合计26.55万亿元，相比6月末的峰值减少861.11亿元，降幅为0.32%；相比2021年末增长1.66万亿元，增幅为6.69%。

此外，普益标准监测数据显示，2022年1-8月合计新发行保险资管产品532款，较去年同期的520款小幅增长2.31%，市场发行稳中有增。从三季度来看，三季度前两个月合计新发行保险资管产品119款，与二季度同期的127款相比小幅下滑6.30%，相比去年同期的122款则小幅下滑2.46%。

2、资金运用余额攀升，债券投资占比扩大

中国银保监会数据显示，保险资金运用余额的变化主要受投资余额的影响，二者的变化趋势基本保持同步，而银行存款余额则维持稳定。截至2022年7月末，保险资金运用余额为24.34万亿元，相比6月末的峰值减少1178.53亿元，降幅为0.48%；相比2021年末增长1.11万亿元，增幅为4.79%。其中，投资余额为21.58万亿元，占比88.66%，较二季度末继续提升0.35个百分点；银行存款余额为2.76万亿元，占比11.34%。

从投资余额的构成来看，2020年以来，债券投资余额占投资余额的比重持续提升。截至2022年7月末，债券投资余额占投资余额的比例为45.39%，较二季度末继续提升0.48个百分点；股票和证券投资余额占投资余额的比例为13.98%，较二季度末下降0.77个百分点，仍有较大的提升空间；其他投资余额占投资余额的比例为40.63%，较上季度末提升0.29个百分点。

（三）保险资管创新发展

1、参与市场化竞争，向财富管理机构转型

长期以来，保险资管机构主要负责管理内部资金，从业人员缺乏激励机制。保险资管新规颁布后，随着基本养老金、社保基金和企业年金等第三方资金占比的持续提升，以及保险资管产品更多地向非保险客户和合格个人投资者进行销售，保险资管机构开始与银行理财、信托、基金和券商资管在财富管理市场上展开竞争。

保险资管机构的差异化优势主要体现在非标产品的创设能力、囊括海内外的丰富产品结构、专业化的投研水平以及严密的风险管控体系方面，未来有望通过不断强化主动管理能力和绝对收益投资能力，满足客户对于大规模、长期化和稳健投资的需求，从而实现由过去的集团内部资金托管人向真正的财富管理机构转变。

2、公募REITs投资获批，ESG领域受关注

2021年，银保监会发布的《关于保险资金投资公开募集基础设施证券投资基金有关事项的通知》明确提出保险机构可投资公募基础设施投资基金（REITs）等金融资产。这将为保险业从事财富管理提供了更加丰富的选择，有利于提高资产端配置的灵活性。

从基础设施基金的特征来看，首先，基础设施基金以基础设施项目作为底层资产，项目运营周期较长，强制派息分红，能够提供长期稳定的现金流，和保险资金长久期属性相匹配；其次，基础设施基金和股票、债券等大类资产的相关性较低，有利于保险资金开展分散投资；此外，基础设施基金的发行标准统一，信息披露程度较高，接受社会公众监督，为保险资金参与基础设施项目提供了标准化投资品种。由此可见，保险资金投资基础设施基金，既能满足保险资金的长期配置需求，又能拓宽参与我国基础设施建设、服务国家战略发展的投资渠道。

在贯彻落实“双碳”目标的背景下，保险资管机构通过非标业务持续为实体经济输血，其中ESG投资正在成为各机构的新战场。中国保险资产管理业协会的数据显示，截至2021年8月末，保险机构投资的实体投资项目中，涉及绿色产业的债权投资计划登记（注册）规模达10601.76亿元。其中，直接投资的重点领域及规模包括交通3306.22亿元、能源3211.05亿元、水利695.04亿元、市政564.61亿元等。